幸福的人大致相同，不幸的人各有各的不幸。

这句话放到宏观经济各个层面中来看，也是如此。有的行业经历着良好的增长，有的行业在期待着复苏的曙光。

2025年到现在，无论是从股市表现，还是从经济体感来说，都是科技行业比较繁荣，传统行业有待于复苏。上市公司业绩是经济走势的晴雨表，从上市公司2025年业绩预告来看，大体上也是如此。

银河证券研报显示，截至1月31日，2956家A股上市公司已披露2025年年报业绩预告，披露率为54%。其中电机、地面兵装、个护用品、风电设备预喜率（包括扭亏、续盈、略增、预增等情形）超过70%，汽车行业超过50%，受益于AI算力需求的电子和通信行业，预喜率分别达到45%和37%。这些大体上属于科技、高端制造、新消费等领域。

而传统行业，大多较为一般。

煤炭、房地产、轻工制造、建筑装饰、食品饮料、社会服务、石油石化等行业预喜率较低，均低于25%；焦炭、体育、林业、农业综合、厨卫电器、油气开采、白酒行业预喜率更是均为0%；传统行业中预喜率较高的，主要是非银金融、有色金属、钢铁、公用事业等少数行业。

展望2026年，有些业绩不错的行业，有望继续保持成长。而有些2025年经营惨淡的行业，也有边际复苏的机会，或者有复苏的预期。

对于二级市场投资来说，这些都是好消息。

接下来，妙投给大家盘点一下，哪些行业依然有业绩成长的机会，哪些板块可能迎来反转。同时，借助这些大板块的状态，也可以洞见当前经济全貌。

1、电新行业重焕生机

电力设备与新能源行业是目前我国非常有竞争力的产业，经过产能过剩带来的几年调整期后，又在展现出成长性与投资机会，特别是锂电池与光伏产业链。

（1）锂电池扭亏为盈

相较2024年普遍承压的格局，2025年锂电池产业链已步入复苏通道。

不少锂电企业发布了业绩预增预报。

例如上游锂矿赣锋锂业2025年扭亏为盈，预计实现净利润11亿~16.5亿元，同比增长153.04%~179.56%；中游电解液天赐材料预计实现净利润11亿~16亿元，同比增长127.31%~230.63%；下游锂电池国轩高科预计实现净利润25亿~30亿元，同比增长107.16%~148.59%。

这次，锂电产业链业绩回暖最大的推动因素，就是储能。

随着电价峰谷价差逐步扩大，叠加上国内部分省份容量电价/容量补偿政策出台进一步增厚储能电站收益，电芯成本下降导致储能投资成本下降，储能电站已达到经济性拐点。

在需求端，2025年全球锂离子电池总体出货量2280.5GWh，同比增长47.6%；出货量的大幅度超预期增长主要来自储能电池领域。

2025年下半年，中国和新兴市场储能装机需求激增，叠加政策补贴(如136号文)推动经济性储能项目落地，全球储能电池出货量预计同比增长47%至811GWh。

在供给端，2025年国内部分锂矿(如枧下窝矿)因政策合规问题停产，复产预期多次延后，导致锂精矿供应紧张。海外方面，智利、阿根廷锂辉石产量增长不及预期，叠加非洲矿出口许可审批缓慢，海外矿山挺价情绪增强。

储能订单的高增直接拉动锂盐需求，形成价格支撑。2025年电池级碳酸锂价格已经从75050元/吨上涨至117250元/吨。

因此，锂电产业链中上游进入“量价齐升”通道。

在经济性因素驱动下，2026年全球储能需求将加速增长，考虑到扩产周期，行业供给增量较少，机构预计2026年碳酸锂价格将在15-30万元/吨之间。

因此，2026年锂电企业的利润有望进一步修复。其中，因供给紧张六氟磷酸锂环节的弹性会更高。

（妙投研究员：董必政）

（2）光伏“否极泰来”

由于产能过剩，2025年光伏仍处于亏损之中，其亏损程度仅次于房地产。

通威、TCL中环、隆基、晶科等纷纷发布业绩预告。

其中，通威预计2025年净利润为-90亿元至-100亿元，晶科能源预计2025年净利润为-59亿元至-69亿元，隆基绿能预计2025年净利润为-60亿元至-65亿元，TCL中环预计2025年净利润为-86亿元至-98亿元。

分季度来看，2025年Q4一些光伏企业亏损进一步扩大。

一方面，Q3出口提前拉货造成的Q4终端需求走弱早于往年；另一方面，硅料成本上升向中下游传导遇阻、银价大幅上涨造成的制造成本上升。

此外，部分企业基于技术迭代与产能利用率评估等因素，在年底对相关固定资产计提大额减值。

尤为值得关注的是，2025年末光伏产业链库存高企，

从政策导向来看，光伏不仅要反内卷，也要反垄断，还需“市场化”出清。价格传导机制，已经较为顺畅。目前，组件价格已经开始上涨。

当下，光伏行业最大的关注点仍是过剩产能的出清。

2025年产能仍在高位，但有效产能与实际供给增长放缓。随着行业反内卷的推进，机构预计26年起硅片、组件等环节产能扩张将停止，甚至将出现减产，供需过剩有望改善。

此外，光伏“去银化”过程也将加速行业洗牌。技术储备不足、资金链紧张的小厂，既扛不住之前的高银价采购成本，又无力投入“去银化”研发，有利于行业集中度的提升。

另外，太空光伏也成为新变量。据了解，马斯克团队对包括TCL中环、晶科能源、晶盛机电等中国光伏企业进行了调研。不少企业纷纷发布公告，合作意向和具体的订单尚不涉及，未对公司经营业绩造成影响。

因此，太空光伏属于“概念”阶段。

从行业来看，妙投认为，2026年光伏的供需有望迎来改善，产业链的企业的业绩也将迎来好转。

（妙投研究员：董必政）

2、半导体材料盈利全面改善

半导体行业深度受益于AI算力需求增长，产业链包括AI芯片、存储、半导体设备等，都有较高业绩增长。妙投认为，其中比较有预期差的是半导体材料环节。

结合2025年A股半导体材料板块上市公司已披露的业绩预告来看，板块整体呈现出“全面盈利修复、头部企业引领增长、高端材料突破提速”的鲜明特征。

这一轮业绩改善，核心依托两条主线：一是全球半导体行业进入温和复苏周期；二是国内半导体材料领域的国产替代进程明显加速。在此基础上，下游晶圆厂持续扩产，带动材料需求逐步放量，进一步强化了板块的业绩弹性。

在多重因素共振之下，板块内多数企业实现了稳健且具有持续性的业绩高增长，半导体材料板块也因此成为本轮半导体行业盈利修复过程中最重要的支撑力量之一。

从投资视角看，该板块在确定性、成长性与长期空间三方面均具备优势，精准契合“高确定性、高成长性、长期布局”的配置逻辑，是2025年半导体行业中最具投资价值的细分领域之一。

截至目前，已披露2025年业绩预报的半导体材料企业（含安集科技、艾森股份、江丰电子等头部企业）均预计实现盈利，其中超70%的企业预计归母净利润同比增长超过30%，无一家企业出现亏损预告，相较于2024年部分企业业绩承压的态势，实现全面盈利改善。

这一表现背后，是全球及国内半导体材料市场的持续扩容：据TECHCET及中商产业研究院数据，2025年全球半导体材料市场规模预计达700亿美元，同比增长6%；其中中国半导体关键材料市场规模将增至1740.8亿元，同比增长21.1%，增速显著高于全球平均水平。

细分品类业绩表现来看，核心品类需求分化但整体向好，高端品类成为增长亮点，与业绩预报呈现的增长逻辑高度契合。其中，光刻材料、电子特气、硅片、溅射靶材、石英制品等核心品类需求表现突出，成为驱动板块业绩增长的主要力量：

一是光刻材料。

2025年国内光刻材料市场规模预计达97.8亿元，同比增长21.4%，其中先进制程带动下EUV光刻胶需求同比增幅超30%，虽然目前高端光刻胶国产化率仍仅为1%，但国内企业技术突破提速，多款KrF、ArF光刻胶进入客户验证阶段，逐步打破海外厂商垄断；

二是硅片及相关制品。

大尺寸硅材料国产化率超50%，受益于下游逻辑芯片、存储芯片晶圆厂扩产，硅片需求持续放量，神工股份等企业业绩预报显示，硅零部件业务收入快速增长，带动整体盈利提升；

三是溅射靶材。

全球溅射靶材龙头江丰电子2025年前三季度已实现营业收入32.91亿元，同比增长25.37%，归母净利润4.01亿元，同比增长39.72%，结合全年业绩趋势预判，2025年全年归母净利润预计突破5亿元，同比增长超25%，核心得益于靶材产品市场份额提升及下游芯片制造需求放量；

四是石英制品。

作为半导体制造中的关键耗材，在扩散、氧化、蚀刻等工艺环节不可或缺，2025年全球半导体石英制品市场规模预计突破百亿美元，中国贡献超40%的产能，尽管凯德石英2025年前三季度业绩略有下滑（归母净利润2224.09万元，同比下降24.57%），但行业整体需求旺盛，其高端产品客户认证持续推进，为后续业绩复苏奠定基础；

五是其他材料。

抛光液等材料国产化率已突破30%，电子特气国产化率稳步提升，相关企业业绩均实现同比正增长，国产替代红利持续释放。

从市场格局与投资逻辑来看，2025年半导体材料板块的业绩增长逻辑具备可持续性，逻辑如下：

一是下游晶圆厂扩产带动材料需求放量，国内主流晶圆厂持续推进扩产计划，对半导体材料的采购需求持续增加；

二是国产替代加速。抛光液、硅片、溅射靶材等品类国产化率持续提升，国产替代红利持续释放，成为国内企业业绩增长的核心逻辑；

三是产品结构升级。国内企业逐步突破高端材料技术瓶颈，高端光刻胶、先进制程湿电子化学品、高端石英制品等产品逐步实现进口替代并放量，带动企业盈利能力提升，也推动板块整体估值向高端化靠拢。

（妙投研究员：张博）

3、有色的好日子没有结束

2025年，只要重仓有色，几乎就是“赢麻了”，有色企业也同样赚得盆满钵满。

例如紫金矿业预计2025年实现归母净利约510亿至520亿元，同比大幅增长59%至62%，创下公司上市以来最好年度业绩；洛阳钼业也毫不逊色，预计2025年实现归母净利润200亿元到208亿元，同比增加47.80%至53.71%。

值得注意的是，相关个股的股价涨幅明显高于业绩增速，核心原因在于有色板块正进入“戴维斯双击”阶段，盈利向上修复的同时，估值中枢也跟着抬升。

那么问题来了：当盈利和估值已经同步修复之后，有色行情是否已经走到尾声？还是说，这一轮上涨还远未结束？

我们认为，判断这一轮有色行情是否还能继续，不能只看涨跌，而要看支撑这一轮有色行情的底层逻辑，是否正在发生变化。

黄金上涨的底层逻辑，在于美元信用出现结构性问题，而这一问题不仅没有缓解，反而在持续加剧，所以黄金的中长期逻辑依然成立；而工业金属的上涨，则主要源于供给端收缩叠加需求端出现边际改善。

就如妙投专栏《我们正在进入一场“分裂式”通胀》所阐述的，工业金属是否见顶，通常可以从以下几个信号进行观察：

一是供给出现边际放松，包括停产产能复产、政策层面执行边际放松、产能利用率上升等；

二是替代品价格涨不动。以铜为例，它可以通过铜铝合金等方式进行替代。这个时候会出现一个现象，铜先阶段性见顶，但不会明显回落，而是带动其他相关品种陆续上行，形成所谓的联动效应。当替代品也涨不动的时候，原品价格才算真正见顶；

三是下游需求萎缩。涨价会不会大幅抑制下游需求？比方下游企业被迫减产、停工或砍投资。

但从现实的情况来看，这条路很难走通，因为工业品下游领域（AI、电力）资金都相对充裕，而且在整体资本支出结构中，该项成本占比本身就较低。除电力领域占比相对偏高外，其余行业影响有限。例如在AI领域，核心投入集中在算力、芯片和系统建设上，相关原材料成本并非决策约束因素。

所以在正常价格波动下，涨价对下游需求的影响可以忽略，除非出现极端、非理性上涨，才可能产生实质性抑制作用。

由此可见，在供给约束尚未缓解，且下游需求并没有形成系统性破坏的情况下，有色的主趋势并不容易结束。

（妙投研究员：丁萍）

4、金融板块，呈现复苏迹象

金融行业胜在经营稳定，股息率高，投资机会丰富，既有股息率高的个股，也有成长性强的个股。从基本面来看，银行和保险这两大板块都有基本面的修复。

（1）银行基本面企稳，优质城商行依然有较好机会

银行2024-2025年连续两年走强，今年1月份迎来调整，在所有一级行业中领跌，板块跌幅达到6%。主要原因在于1月份国家队为市场降温，卖出大量宽基ETF，银行作为沪深300等大型宽基中权重大的行业，受冲击更为明显。随着大资金赎回宽基趋于结束，银行股股价在2月初出现企稳态势。

同时也看到，业绩好的银行无惧板块调整，逆势上涨。其中青岛银行和宁波银行1月份涨幅分别达到16%和12%。这表明短期扰动因素过去后，业绩成长依然是决定板块走势的重要因素。

1月份发布业绩预告的上市银行共10家，包括三家头部股份行，7家城农商行，净利润均实现了正增长。营收方面9家实现了正增长或者持平，只有中信银行一家营收微降。

经济发达地区的城农商行依然业绩增长靠前，青岛银行、南京银行、宁波银行等增长非常明显。营收与净利润已经连续两年下滑的招行，在2025年实现了营收持平，利润增长。

因此大体上可以判断，银行业基本面已经开始企稳，逐渐完成筑底过程，只是回到较好增长速度仍有难度。

当前银行业的基本面特征是，对公业务是业绩的支撑，零售信贷不良贷款继续增长，风险暴露，还未展现资产质量拐点，预计2026年个贷在增速与资产质量上继续承压。净息差下滑幅度大幅减缓，对于业绩的破坏力减弱。资本市场的良好表现带动了财富管理需求提升，带来了中收增长。

预计在2026年，能保持较好增长的银行主要有两种类型：

一是处在东部沿海、成渝地区等经济增长较好的区域，对公业务出色，特别是在制造业、科技、绿色金融等方面有对公业务积累的银行，依然能保持较好增长，如江苏银行、宁波银行、青岛银行等。如果对公结构仍以地方政信类项目为主，增长可能较为乏力，如成都银行、杭州银行等；

二是财富管理业务较为突出、营收占比高的银行，如招行、宁波银行，继续受益于居民理财需求的恢复。这两类银行预计今年仍会有不错的表现。

国有大行与宏观经济深度绑定，较难实现业绩的显著增长，其投资逻辑依然主要体现在有吸引力的股息率，吸引险资等机构资金的配置。大行在1月份大多经历了下跌，近两年涨幅巨大的农行甚至在1月份有10%以上的下跌，其股息率优势再次凸显。

在险资等长期资金更多入市的情况下，预计大行的股价依然有支撑。不过具体表现还要看市场风格的变化。如果今年成长风格依然表现出色，那么大行表现机会相对有限。如果成长风格表现较弱，国有大行的机会会更加明显。

（妙投研究员：刘国辉）

（2）保险板块基本面不错，与资本市场共振

保险行业上市公司业绩预告不多，中国太平预计2025年度净利润预计同比大幅增长215-225%，中国人寿母公司国寿集团合并营业收入1.28万亿元，同比增长11.3%，其中保费增长7%，投资收益增长17%。

其他公司没预告业绩，不过太保、新华等公司均披露了2025年保费，太保增长8%，新华增长15%。总体上保险公司资产端负债端两端都有不错表现。

2026年保险板块仍会有较好表现，逻辑主要在两方面：

一是资产端直接受益于资本市场表现，现在来看保险板块有取代券商板块成为股市晴雨表的趋势，因为券商股波动过大，机会很难把握。而保险板块有资负两端，其股价稳定性远强于券商；

二是在与科技成长相对应的传统产业里，保险板块是少有的基本面有较好改善的行业，保险产品在金融产品中有独特的刚性兑付优势，渠道端也在明显复苏，推动业绩增长。

（妙投研究员：刘国辉）

（3）地产上下游，两大板块复苏明显

A股能否从结构性牛市走向全面牛市，关键在于传统产业的复苏。而传统产业乃至整个宏观经济能否复苏，地产产业链至关重要。

地产上市公司大多还在巨亏当中，如万科2025年亏损820亿元。央国企也有不小压力，龙头保利发展净利润只有10亿元，降幅接近80%。预计2026年地产业绩依然承压。

这一年更可能是房价降幅收窄，从投行和经济学家的预测来看，比较普遍的预测是今年房价跌幅有望收窄，新房销售面积和金额呈现小幅下跌。房企拿地与开工依然低迷。房地产市场继续探底，但谁也不敢说已经到底部。

受地产低迷影响，地产产业链大多也业绩不佳。例如建材行业，上市公司预喜率只有35%，建筑装饰行业，预喜率为23%。家居行业也惨，几乎全线预亏，红星美凯龙预亏150亿-225亿元。美克家居、居然智家等也亏损不少。

这些行业与地产绑定较深，日子不会太好过。虽然今年以来这些板块受到炒地产复苏预期的资金影响，年初至今涨幅不小，但基本面没有改观的情况下，预计行业较难走远。

相比之下，一些行业虽然也是地产的上下游，受地产影响也较大，但又不完全依赖地产，走出了一些独立逻辑。最典型的就是化工和钢铁。

（妙投研究员：刘国辉）

（4）钢铁成本、供给层面优化明显

钢铁行业共有23家公司发布业绩预告，其中12家盈利，11家亏损。可喜的是，其中有20家公司预期盈利增长、扭亏为盈或者亏损收窄。其中方大特钢和新兴铸管盈利增长都在200%以上。

复苏原因在成本和需求两端，成本方面，上游铁矿石、焦炭等原燃料供过于求，价格大幅下跌，使得2025 年吨钢原料成本减少约 300 元，成本降幅远超钢材售价降幅，打开利润空间。

需求层面，房地产用钢虽然下降，但高端制造业用钢增长，包括新能源汽车、风电、核电等领域需求明显，同时钢材出口创新高，进一步消化国内产能。

供给层面也在优化，2025年，全国粗钢产量下降4.4%；生铁产量下降3.0%；钢材产量折合粗钢表观消费量下降7.1%，这使得钢铁上市公司盈利改善，板块在2025年上涨约27%。

2026年钢铁行业大概率延续修复态势，成本端仍有空间，铁矿石供给过剩，吨钢燃料成本也有下降空间，继续增厚利润。需求结构上有望进一步优化，减轻对地产的依赖，高端制造业（新能源、特高压）、新基建（雅鲁藏布江水电）需求，有望对冲地产需求降幅收窄的影响。

（妙投研究员：刘国辉）

（5）化工部分子领域景气度高

化工板块在2025年已经被一些机构看好，A股基础化工板块2025年涨幅达到40%。化工子领域众多，与地产高度相关的，主要是纯碱和钛白粉，是玻璃和涂料的主要原料，业绩依旧承压。另外一些与宏观经济高度相关的子行业，包括炼化、煤化工，也依旧承压。

不过其他一些下游不错的子领域，表现较好。从业绩预告来看，受益于家电和汽车制冷、同时产能过剩问题得以解决的氟化工、制冷剂，受益于监管收紧、中小产能加速出清的农药，业绩增长都不错。PEEK 材料等特种塑料板块增长不错，受益于人形机器人、高端装备等新兴领域需求激增（如 PEEK 用于机器人关节），技术壁垒高，功能属性强。

相比之下，作为化工行业中明星板块的轮胎行业，在经历了2023-2024年的快速增长后，产能增加较快，导致2025年上市公司营收增速放缓，盈利大多下滑。

2026 年化工行业大概率延续结构性机会。支撑业绩修复的核心逻辑依然是供给端持续优化：海外高成本产能加速退出，国内 “反内卷” 政策（新项目审批收紧、落后产能淘汰）深化，行业供需从过剩向均衡转变。

需求层面，制造业 PMI 回升，2026年底或者明年有望转正，将逐渐带动传统需求企稳，新兴需求（新能源、储能、半导体、商业航天）高增，支撑高端化工品销量与价格。另外在全球产业转移下，中国化工品出口份额提升。综合来看，盈利与估值修复空间大。

（妙投研究员：刘国辉）

（6）煤炭或有煤价中枢企稳、估值回升的机会

煤炭与地产不直接相关，与钢铁、化工有一定的相关度，为这两大行业提供燃料。

29家煤炭上市公司业绩预告显示，仅有两家公司净利润增长，另外有3家公司亏损收窄，其他公司均是利润下滑或者出现盈转亏。这比较符合预期，在2025年煤炭价格受到需求不振、供过于求影响，煤炭价格呈现‌先跌后反弹再小幅回落的V型走势‌，动力煤价格中枢较2024年下移。

煤炭板块也成为2025年表现最差的两大板块之一，与食品饮料成为难兄难弟。

不过2026以来，煤炭板块成为表现较好的板块之一，除了估值较低、股息率有吸引力、基金对于煤炭配置较低的因素，更重要的原因在于市场预期，在海外供给强收缩、国内政策强托底保障煤企盈利稳定性、工业与数据中心用电增长的情况下，煤价有望企稳回升。

在2022年，煤炭板块曾是全市场领涨板块，重仓煤炭的基金获得了很高的超额收益。背景是经过几年的产能压缩，煤炭供给大幅下降，带来煤价的坚挺。

从目前的情况来看，产能相对稳定，作为变量的进口煤在总量中占比又较低，因此供给层面虽然在政策、环保、安全等方面有约束，但减量空间又并不明显。需求层面，电煤消费受新能源替代微降，但化工耗煤因新增项目投运增长，建材、钢铁耗煤降幅收窄，全年煤炭消费增速预计有小幅增长。

总体来说煤炭板块难再现2022年时的高光，但存在煤价中枢企稳、估值回升的机会。

（妙投研究员：刘国辉）

5、医药这两大板块最有预期差

医药行业中，景气度较好的是创新药以及医疗服务，不过妙投认为，最有预期差的环节，是药店和CXO。

（1）药店最难的阶段或已过去

2024年-2025年，药店行业闭店潮在国内市场蔓延。据中康数据，2024年全国零售药店关店数量约3.9万家，平均下来每天就要倒闭一百多家店；截至2025年三季度末，全国药店数量已连续四个季度环比负增长，单季净关店8800家。

上述背景下，药店行业业绩承压较大。

但结合国内头部连锁药店的闭店情况，以及2024年、2025年业绩预告以及前三季度报看，药店行业最难的阶段或已过去。

一是药店业绩回暖。

2025年业绩预告显示，漱玉平民利润扭亏，一心堂利润重回正增长；益丰药房前三季度均保持不低于10%的利润增速，以及大参林从一季度开始利润同比增速保持正值；老百姓前三季度利润增速虽是负值，但第三季度的利润是正增长，有向好改善的迹象。

二是结合六大上市连锁药店的闭店情况看，虽然一心堂、漱玉平民、健之佳的闭店数量较2024年略有增加，但作为2024年销售总额前两名大参林、益丰药房的闭店数量开始放缓。

再加上国大药房作为2024年度销售额排名第三的头部连锁药店，其控股股东国药一致在2025年9月2日业绩说明会上表态，公司下半年没有大规模关店的计划。此表态侧面说明国大药房“缓过来了”。

（妙投注：老百姓在交流中提到，截至2025年第三季度，中部连锁(TOP30以外)门店数量降幅较大，小连锁及单体药店为出清主力军。即中小型连锁药店是本轮出清受冲击最大的群体）

叠加今年1月22日，商务部等九部门联合印发《关于促进药品零售行业高质量发展的意见》提出，鼓励药品零售企业依法开展横向并购与重组。鼓励各地优化营商环境，对于被整合的连锁或单体药店，优化《药品经营许可证》申请核发流程，降低了头部连锁的整合成本与周期。

以上意味着，头部企业完成首轮”瘦身“，药店行业最激进的收缩阶段可能已经过去。且在政策推动下，有望驱动头部企业从闭店转向主动整合，并加速行业集中度提升。

此情况下，头部企业的业绩修复或加快，资本市场情绪有望得到提振，届时或有活跃行情。

（妙投研究员：张贝贝）

（2）CXO复苏确认？

2025年，CXO赛道多家上市公司发布业绩预增公告，叠加摩根大通医疗健康大会（JPM大会）释放的行业信号、投融资与BD交易爆发式增长，产业趋势表面向好。

但分析下来，可能并不像想象中的乐观。

药明康德作为领头羊，2025全年营收预计454亿元，超三季报预期的435-440亿元，提振市场信心。但值得注意的是，归母净利润、扣非净利润分别为41%（去年yoy-1.6%）和32%（去年同期yoy2.4%)同比增速，虽相比去年表现较好，但却低于前三季度分别实现的84%和42%的增速，即单4季度的利润增长并没有表面上的那么高。

昭衍新药是临床前阶段安评龙头，2025全年扣非利润增长10倍左右，但靠的却是“实验猴”的涨价。公司在公告中提到，生物资产（主要是实验猴）公允价值变动贡献的净利润约人民币4.5-4.9亿（去年同期是亏损1.1亿）；而实验室服务及其他业务净利润约人民币-2.05亿元到-1.3亿元（去年还盈利1.3亿）。

且其受前期行业竞争剧烈的滞后影响，履约合同的收入和毛利率同比降低，这或许是其营收同比减少约13.9%到22.1%的重要原因。

（妙投注：2024年实验猴均价约8.5万元，2025年12月实验猴价格涨到约12万元/只）

泰格医药是临床阶段的龙头企业，虽然营收重回正增长，但扣非利润增速下降幅度却进一步加大，这意味着“赚钱能力”变差了。

结合公告中披露，过去几年行业竞争下，公司新签订单的平均单价有所下降，利润率有所下滑。此情况下，虽然其提到2025年新签订单的平均单价已经企稳，但若只是单价不再下滑，只是说公司的”赚钱能力“不会进一步变差，但是否能得到改善还是有较大不确定性的。

而作为生产外包服务商的博腾股份虽然2025全年扭亏，但是今年1月5日交流中公司提到2025年，虽然中国创新药license out交易金额超过1300亿美金，整体拉动了国内市场热情，需求量上有所提升，但是市场竞争仍然比较充分，价格没有明显变化。

由上，CXO行业未来大概率仅有“量”的驱动，高增长或难回去。再加上，之前创新药板块活跃时，CXO也有跟随行情，未来在资本市场上弹性或没有想象中的那么大。

（妙投研究员：张贝贝）

6、消费板块，还有段苦日子

消费是近年来调整较大的板块，从业绩来看，主要的消费板块景气度依然还没回升。特别是有较多大公司的养猪行业、白酒行业，可以关注起来，机会还得等等看。

（1）养猪龙头开始亏损，猪价要筑底？

2025年，牧原股份预计实现归母净利润147亿元–157亿元，实现扣非净利润151亿元–161亿元；2025年四季度，牧原股份的归母净利润和扣非净利润分别为-0.8亿元至-9.2亿元，3.2亿元至6.3亿元，分别同比下降了101.08%-112.43%、91.63%-95.75%。

这是牧原股份在连续6个季度盈利之后，再度出现亏损。主要原因就是猪价大幅走低，四季度猪价已触及近一年以来的最低水平。

牧原股份作为养猪龙头，不仅拥有规模化优势，还具备较强的成本控制能力。即便如此，也未能在低价环境下保持盈利。

在养猪行业，这类“龙头亏损”往往被视为价格筑底信号：当最具竞争力的企业都开始亏损，往往意味着高成本产能已被淘汰，供给将逐步收缩，猪价不可能再大幅下跌。

但从现实情况看，猪周期反转的信号并未出现。

一方面，产能并未明显出清，甚至再度回升。

截至2025年12月，我国能繁母猪存栏量3961万头，还是高于3900万头的正常保有量。更值得警惕的是，产能出现边际回升迹象。Mysteel数据显示，2026年1月份重点样本企业综合能繁母猪环比增长0.01%，其中规模场环比增长0.02%，中小散环比下降0.36%。

这也反映了行业反内卷是比较温和，效果也不大。背后的逻辑很简单，妙投之前在《在猪周期里躲牛市？》也阐述过了，头部规模场积极响应政策减产，但中小养殖户却趁机“抄底”补栏，从而部分抵消了减产效果。这也意味着目前政策很难从根本上撬动行业主动去化。

另一方面，生产效率大幅提升。

生猪供应量不仅取决于能繁母猪存栏，还受生产效率（PSY/MSY）和出栏均重的影响。换句话说，如果基础产能，也就是能繁母猪存栏量在减，但效率在升，整体供给量仍可能保持高位。

（妙投注：MSY为每头母猪每年提供出栏肥猪数，PSY为每头母猪每年所提供的断奶仔猪头数）

根据涌益咨询数据，行业PSY从2021年1月的15.3提升至目前的25左右，增幅高达148%。

更重要的是，这一趋势仍在延续。因为在猪价低迷期，活下去的唯一方式就是降本，降本的方式通常有淘汰低效母猪、精细化管理和升级育种体系、智能化设备越来越升级，防疫水平不断提升，饲料配方也更科学。

这些“降本”的举措，最终都转化为更高的生产效率。

换句话说，猪价越低，行业越被迫卷效率；而效率的提升，本身又会增加行业供给，导致猪价继续下降，形成死亡螺旋。

此外，随着2026年猪价有所回暖，自繁自养模式下的养殖利润转正，行业就很难出现被动出清。

（妙投注：所谓被动出清，主要体现在两个方面：一是现金流压力。当资金链紧绷时，养殖主体只能被迫退出；二是重大疫病等突发事件，对养殖端造成直接打击，加速产能收缩）

整体来看，在政策调控温和、产能效率提升以及被动出清动力不足的情况下，生猪行业供大于求的格局短期内难以扭转，猪价大概率仍将维持低位震荡。

（妙投研究员：丁萍）

（2）白酒股真正关注点在下半年

近期白酒板块热度不断攀升。

资本市场上，1月29日白酒板块差点集体涨停，短暂回调后继续走高，其中皇台酒业更是连续四个涨停，龙头贵州茅台市值逼近2万亿。消息面上，飞天茅台涨价，i茅台月活用户超1531万，成交订单超212万笔，其中53度飞天茅台500ml的成交订单超143万笔。

看起来是个底部反转的故事，但对白酒板块来说，这其实只是次左侧反弹，而且直接动因是指数角度，需要用低位权重护盘。

不过白酒板块确实可以逐渐关注起来，尤其是头部白酒企业，当前白酒板块形成了“三低一高”（预期低、估值低、持仓低、股息率高）的特征，这通常是周期底部的信号之一；多家机构也预测到2026年下半年行业或触达周期底部。

如果参考2016年后白酒股复兴那波行情，由于投资者对茅台及白酒股的消费属性和商业模式的偏爱，估值确实早于景气度修复。

要注意的是，整个行业背景和增长逻辑还是有不少改变。

2016年白酒行业总产量达到1358.4万千升的历史峰值，从那之后，该数值到2025年已经是连续9年下滑。

所以当时白酒的投资逻辑围绕2点展开，一个是消费升级，酒单价提升；一个是全国化布局，相对强势品牌填补市场空白，如酒鬼酒等。

再往后，随着市场总量萎缩，白酒行业的叙事逻辑其实变成集中度提升，即强势的上市酒企挤压弱势的中小酒企，大鱼吃小鱼的故事。

但此刻，白酒的逻辑是超跌反弹，且只在大盘整体动荡，防御情绪高涨时奏效；如果要论困境反转至少要等到今年下半年。

来看具体经营情况。

从2025年数据来看，白酒行业整体业绩承压，头部表现相对稳健，部分区域酒企亏损加剧，分化进一步加剧。

已披露2025年业绩的几家酒企情况并不理想，洋河股份、口子窖、水井坊的归母净利润同比最大降幅均超过60%；金种子酒、*ST岩石则预计将继续处于亏损状态。

根据多家机构预测，2025年全年能实现净利正增长的只有贵州茅台一家，其次是山西汾酒能在平衡线左右，而五粮液、泸州老窖预计净利都有超10%的下滑。这里提前暴雷的酒鬼酒、舍得因为基数太低不算在其中。

关键的库存数据来看，中国酒业协会披露，2025年白酒行业库存总规模已超3000亿元，平均存货周转天数达到900天，同比增长10%。可见，巨额库存、产品价格倒挂等问题仍困扰酒企和经销商。

对于当前茅台动销及批价表现超预期，仍要保持跟踪。一个是要看茅台在销售旺季后价格是否能仍保持坚挺，一个是更多品牌和次高端酒的动销与批价跌幅是否能持续收窄。

从中长期角度来看白酒股的配置逻辑，可能其正向红利股靠近。目前包括贵州茅台、五粮液在内的四家头部白酒上市公司陆续实施2025年中期分红，分红派息总额超过420亿元。

总体来看，白酒行业盈利模式较好、分红比例高，行业进一步下行的空间有限，可以逐步关注起来，尤其是头部白酒企业。

（妙投研究员：段明珠）